Bublina, kterou si zatím můžou dovolit

Na vyprahlé pláni u texaského Abilene stojí osm hal. Čtyři bzučí, čtyři jsou rozestavěné. Je to vlajková loď projektu Stargate, největší stavby v dějinách výpočetní techniky. Letos v březnu OpenAI rozhodla, že tenhle areál už dál růst nebude: nechce míchat současnou generaci čipů Nvidia s tou nastupující. I katedrály zastarávají, ještě než je dostavíte.

Tohle není příběh o tom, jestli je umělá inteligence zázrak. Nejspíš je. Tohle je příběh o účtu za ten zázrak.

Kolik teče dovnitř

Amazon, Microsoft, Google, Meta a Oracle letos vydají na kapitálové investice zhruba 800 miliard dolarů. To jsou dvě české ekonomiky za jeden rok.

Hned první upřesnění, protože se s tím číslem zachází nedbale i ve světových médiích: není celé na AI. Kolik z toho je AI přesně, ale nikdo neví: žádná z těch firem podíl umělé inteligence na svém capexu nevykazuje. Podle odhadů analytiků jde přímo do AI infrastruktury zhruba tři čtvrtiny, tedy kolem 600 miliard dolarů. Číslo tedy berte jako odhad, ne jako vykázanou položku. Zbytek je běžný cloud a u Amazonu, jehož capex se vykazuje za celou firmu, také sklady a logistika. Šest set miliard je pořád nepředstavitelné číslo. Jen je o dvě stě miliard menší než to, které se běžně cituje.

Pro měřítko: český státní rozpočet má na letošek výdaje 2 427,8 miliardy korun, tedy zhruba 116 miliard dolarů. Do AI tak letos poteče odhadem asi pět ročních rozpočtů České republiky. Za jediný rok, do jedné technologie.

Rozpad na jednotlivé firmy: Amazon kolem 200 miliard, Alphabet 195 až 205, Microsoft 175 až 190, Meta 125 až 145, Oracle skoro 56. Za čtyři roky se roční investice zpětinásobily a Morgan Stanley čeká, že příští rok to bude kolem bilionu.

Kam ty peníze fyzicky jdou, je přitom překvapení. Slovo „infrastruktura“ svádí k představě betonu, jenže 55 až 70 centů z každého dolaru jde na křemík, tedy na čipy, paměti a servery. Budovu a pozemek kupuje jen 15 až 25 centů. Skutečná stavební činnost, beton a dělníci, běží v Americe na zhruba 50 miliardách ročně. Většina té vlny se staveniště nikdy nedotkne. Teče do čipů, které účetně vydrží pět let.

A rizikový kapitál? Do startupů nateklo v prvním pololetí přes půl bilionu dolarů, víc než za celý loňský rok, a tři čtvrtiny z toho spolkla AI. Nejsyrovější číslo: jen dvě firmy, OpenAI a Anthropic, vybraly 217 miliard. To je 43 procent všech investic do všech startupů na světě, od biotechu po rozvoz jídla. OpenAI se přitom v březnu uzavřela při ocenění 852 miliard dolarů, aniž kdy vydělala jediný dolar zisku.

Peníze, které se točí v kruhu

Tady se to začíná zamotávat. Značná část těch peněz totiž neputuje od nezávislých investorů, ale mezi firmami, které si navzájem prodávají.

Amazon investuje 50 miliard do OpenAI. OpenAI za ně nakupuje servery u Amazonu, až za 138 miliard. Microsoft vložil do OpenAI 13 miliard, zčásti rovnou v kreditech na vlastní cloud. OpenAI se upsala nakoupit Azure za víc než 260 miliard. Nvidia investuje do OpenAI 30 miliard. OpenAI si za ně objednává datacentra u Oraclu. Oracle za ty peníze kupuje čipy od Nvidie.

U Anthropicu totéž, jen s jinými jmény. Amazon vkládá až 33 miliard, Anthropic se zavazuje utratit u Amazonu přes 100 miliard. Google přidává až 40 miliard, Anthropic za ně bere pět gigawattů výkonu na čipech, které vyrábí Google. Nvidia s Microsoftem posílají 15 miliard, Anthropic upisuje 30 miliard na Azure. A AMD to soukolí dovedlo do konce: prodalo OpenAI šest gigawattů čipů a přibalilo k tomu warranty až na desetinu vlastních akcií. Dodavatel platí zákazníkovi za to, že u něj nakupuje.

214 mld $vloženo do laboratoří

528 mld $závazků nakoupit zpět

2,47×vrací se na každý dolar

Laboratoř

OpenAI

• Microsoft
  13 mld $

  260 mld $Azure

  Od roku 2019, zčásti v kreditech na vlastní cloud.

• Amazon
  50 mld $

  138 mld $AWS

  38 miliard podle listopadové smlouvy plus až 100 během osmi let.

• Nvidia
  30 mld $

  čipy

  Ohlášeno „až 100 miliard", reálně 30 v akciích v únorovém kole.

• SoftBank
  30 mld $

  kapacita Stargate

  Tři tranše jištěné překlenovacím úvěrem.

• AMD
  akcie místo peněz

  6 GW GPU

  Místo peněz warranty až na deset procent vlastních akcií. Dodavatel platí zákazníkovi za to, že nakupuje.

Laboratoř

Anthropic

• Amazon
  33 mld $

  100 mld $AWS

  Reálně nalito 13, zbytek vázaný na milníky. K tomu 5 GW v projektu Rainier.

• Google
  43 mld $

  5 GW na TPU

  Přes 3 miliardy dříve, až 40 z dubna 2026. Drží 14 procent bez hlasovacích práv.

• Nvidia
  10 mld $

  čipy

  Společný balíček s Microsoftem, listopad 2025.

• Microsoft
  5 mld $

  30 mld $Azure

  Součást téhož balíčku.

Zatím jen jednáníPodle WSJ, Axiosu a Bloombergu (červenec 2026) jedná Nvidia o podpoře financování až za 600 miliard: 250 jako záruka za nájem kampusu v Ohiu, 350 na nákup GPU. Celá dosavadní záruční kniha Nvidie je 3,5 miliardy, šlo by o jednasedmdesátinásobek. Žádná z firem jednání nepotvrdila.

Kritici na to mají jednoduchou otázku: pokud prodejce lopat půjčuje zlatokopům na nákup svých lopat, jak poznáte, jaká je skutečná poptávka po zlatě? Obhájci namítají, že u technologie takhle drahé si dodavatel zákazníka musí předplatit, jinak by nevznikla vůbec. Obojí může být pravda současně, a přesně proto se to zvenčí špatně čte.

Americký magazín The American Prospect pro to soukolí našel jméno, které se ujalo: AI Ouroboros, had požírající vlastní ocas.

Kolik se vrací a proč to tedy dělají

Všechny velké AI laboratoře světa dohromady vyberou od zákazníků zhruba 80 až 100 miliard dolarů ročně. Šestina až sedmina toho, co se do AI staví.

Proč do toho tedy jdou? Protože nesázejí na dnešek. Sázejí na to, že AI za pár let převezme takové množství práce, že se investice zaplatí sama. Ta logika je vnitřně konzistentní. Problém je její velikost.

Zkusili jsme si spočítat, kolik práce by to muselo být. Když vezmeme dnešní tempo investic a předpoklad, že firma zaplatí za AI zhruba třetinu až polovinu toho, co ušetří na mzdách, vyjde, že by AI musela trvale odvádět práci za 25 až 85 milionů plných úvazků. Studie MIT přitom odhaduje, že technicky dnes zvládne převzít práci zhruba 20 milionů úvazků. I kdyby AI nahradila úplně všechno, co dnes nahradit umí, na spodní hranici by to stačilo tak tak.

Ta sázka tedy implicitně počítá se schopnostmi, které modely zatím nemají. To není nutně bláznovství. Je to ale sázka, a je fér ji tak pojmenovat.

Zatím se navíc nedaří ani to snazší. Studie MIT prošla tři sta firemních nasazení a u 95 procent nenašla měřitelný dopad na hospodářský výsledek. ChatGPT používá miliarda lidí a platí každý dvacátý. OpenAI vydá za každý vydělaný dolar zhruba 1,22 až 1,35 dolaru. Pozor na časté nedorozumění: neprodělává na vašem dotazu, na platícím zákazníkovi vydělává. Prodělává jako celek, protože zároveň dotuje miliardu lidí zdarma a staví kapacity na roky dopředu.

Co na to říká historie

Tohle není první horečka. Historie nabízí tři zrcadla a každé ukazuje něco jiného.

Železnice, 19. století. Investice dosáhly v mániích až 6 procent HDP. Bublina praskla, investoři přišli o košile, ale koleje zůstaly a sto let po nich jezdila prosperita. Dnešní AI investice běží kolem 1,3 až 1,6 procenta amerického HDP, tedy míň. Háček je jinde: kolej vydrží sto let, čip tři až pět. A jak jsme viděli, kolejí je v téhle železnici pomálu, na trvanlivou stavbu jde možná pětina peněz. Stavíme železnici z ledu.

Telekomy, 1999 až 2001. Firmy jako WorldCom položily optiku za stovky miliard a poptávku přecenily o dekádu. Hrálo se tehdy i dnešní kruhové divadlo: výrobci Lucent a Nortel půjčovali svým zákazníkům na nákup vlastního zboží, vykazovali díky tomu rekordní poptávku, a když zadlužení operátoři popadali, vzaly je jejich dluhy s sebou. Investice do komunikací pak klesaly sedm čtvrtletí v řadě, ve dně o 31 procent.

Cisco, 2000. Nejpoučnější graf celé éry. Prodávalo krumpáče internetové horečky, chvíli bylo nejhodnotnější firmou světa a jeho akcie pak spadly o 88 procent. Na vrchol se vrátily až po pětadvaceti letech, loni v prosinci. Ale pozor, co se přitom nestalo: tržby Cisca vůbec nepadaly. Devatenáct miliard v roce 2000, dvaadvacet v 2001, devatenáct v 2002. Zmizel jen násobek, který byli investoři ochotní platit za příběh. Bublina nezabila byznys. Zabila cenu.

Takže je to bublina?

Ekonom Hyman Minsky popsal, jak bubliny žijí, a finanční svět má od té doby checklist. Přiložili jsme ho k číslům, znak po znaku.

Sedm z deseti znaků sedí. Příběh nového paradigmatu („tentokrát je to jinak“) ano. Úvěrová expanze ano, hyperscaleři loni vydali dluhopisy za 121 miliard, čtyřnásobek běžného tempa. Kruhové financování ano, viz výše. Fundament, který nekryje investice, ano. Všichni sázejí totéž ve stejný okamžik, na což upozornila i Banka pro mezinárodní platby. Účetní kosmetika, tedy prodlužování odpisů, ano. A insideři prodávají: manažeři a členové představenstev prodali za rok akcie vlastních AI firem za 3,4 miliardy dolarů.

Jeden klíčový znak ale chybí, a je to ten nejdůležitější. Bubliny obvykle nesou zadlužené skořápky. Tuhle nesou nejziskovější firmy planety. Nvidia vydělala loni kolem 120 miliard dolarů, Microsoft 102, Alphabet 100, Amazon 78, Meta 60. Většinu investic platí z vlastních peněz, ne z půjček.

Takže verdikt: podle učebnice je to bublina, podle rozvah bublina, kterou si její stavitelé zatím mohou dovolit. Z toho plyne i nejpravděpodobnější tvar konce. Ne krach technologie, ale prasknutí finanční vrstvy nad ní: přecenění soukromých firem, potíže u těch, které si na to půjčily, a bolestivá korekce burzy, která sedmi firmám svěřila třetinu své hodnoty.

Co se bude dít dál

Tady končí fakta a začínají scénáře. Nikdo neví, který přijde, a kdo tvrdí opak, prodává.

Měkké přistání. Tržby dál rostou, provoz zlevňuje, firmy se AI konečně naučí používat. Poptávka dožene výstavbu, pár slabších hráčů zmizí, burza se zakymácí a jede se dál.

Prasknutí. Stačí jedno čtvrtletí, ve kterém některá z velkých firem viditelně škrtne investice. Následuje řetěz: přecenění Nvidie, zamrznutí úvěrů na datacentra, zastavené stavby. A protože investice do AI letos táhly zhruba tři čtvrtiny růstu americké ekonomiky, škrt by se přelil do recese. Menší firmy, které na téhle vlně vznikly, by šly ke dnu první.

Hraje se dál, protože se musí. Každý u stolu prodělá na tom, kdyby hudba přestala hrát. Takže přijde další obchod, další miliarda, další datacentrum. Bublina, kterou si nikdo nemůže dovolit píchnout, se nafukuje déle, a o to hůř pak přistává.

Ať přijde kterýkoli, jedna nepříjemná vlastnost čísel platí vždycky: aby AI dál táhla ekonomiku, nestačí, že se staví. Musí se stavět každý rok víc než loni. Jakmile se investice jen zastaví na místě, jejich příspěvek k růstu spadne k nule, i kdyby nikdo neškrtl ani dolar. Nemusí nic spadnout. Stačí, aby se přestalo zrychlovat.

A účet už se vystavuje. Akcionáři si riziko koupili vědomě. Penzijní fondy platí nevědomky, protože třetina amerického indexu visí na sedmi firmách. A pak jsou tu lidé, kterým kvůli datacentrům vyskočila složenka za elektřinu, v Marylandu asi o 250 dolarů ročně, za kapacitu, kterou spotřebují serverovny ve vedlejším státě. Obrácená pyramida: kdo měl nejmenší možnost volby, platí jako první a platí hotově.

A čtyři haly v Abilene bzučí dál. Dokud bzučí, hraje se.

Metodika: Zkrácená verze naší datové investigativy Účet za zázrak, stav k 7. 8. 2026. Čísla OpenAI a Anthropicu jsou neauditovaná, jde o úniky a firemní oznámení. Poslední část jsou označené scénáře, ne předpověď. Kompletní rozbor a 72 zdrojů najdete v plné verzi.